2023年，北向资金累计净流入437.04亿元，这与多数机构3000亿元的最初预测相去甚远。在去年一季度“重启交易”高峰时，资金流入一度触及1800亿元，但随后由于经济和盈利复苏不及预期，海外高利率和地缘政治压力，北向资金开始逐渐流出。

　　面对颇低的估值，在2023年最后一个交易周的周三、周四，北向资金涌入192.36亿元。虽然占据主导的内资加仓意愿疲软，但外资的动向仍然是情绪晴雨表，随着中美利差收窄，外资在新的一年会有多少增量？

　　2024年北向资金仍有望净流入

　　高盛在一年展望中提及，预测2024年北向资金净买入将达到150亿美元（约合1060亿元人民币）。对比今年，这一数字看似不低，但自2015年以来，历史年均水平约为310亿美元。

　　高盛分析称，全球主动型新兴市场（EM）和亚太地区（APxJ）基金的总资产管理规模达到9000亿美元，目前低配MSCI中国指数成分股，低配程度为低于基准400个基点（BP）。这虽比2020年10月创下的历史低点490BP要好，但却低于2022年10月的-360BP的跟踪误差。不过，与历史低谷相比的改善，主要由于中国在MSCI基准指数中的权重降低。例如，中国在MSCI ACWI（所有国家指数）中的占比自峰值降低了2％，在MSCI新兴市场指数中的占比降低了11％。

　　摩根士丹利亦在2024年亚洲股市展望报告中提及，自2021年1月以来，中国在MSCI亚太地区指数中的权重已下降7个百分点，从26%降至19%。在此期间，印度取得了最大的增长，上升4个百分点至10%，澳大利亚上升2个百分点至11%，仍是第三大市场。日本上升1个百分点，占据区域指数的33%。

　　实际上，全球共同基金和对冲基金对中国股票的持仓已降至多年来的较低水平。主动型基金的敞口接近过去5年的低点。根据高盛主经纪业务数据，对冲基金对中国股票（A股、H股、ADR合并）的净敞口相较于此前15%的峰值已经减半，接近2018年的水平，但略高于2022年底的最低水平；在中国境内，以A股为重点的股票型公募基金的现金敞口为13.3%，略高于过去5年12.7%的平均水平。

　　不过，从另一种角度而言，这可能也意味着随着风险因素的逆转，外资的流出可能暂告一段落。野村东方国际证券研究部总经理高挺日前对记者表示，2024年，美国经济走弱将驱动美联储逐渐开启降息周期，这有利于新兴市场的整体表现。由于当前经济对总量刺激政策的迫切需求、国内低通胀压力以及海外利率环境潜在的下行空间，中国在2024年有机会迎来更有力的刺激政策以支持经济增长。

　　事实上，美国的高利率导致部分新兴市场在2023年整体承压，美债利率直到2023年10月前持续攀升。在亚太新兴市场，仅韩国、越南与印度股市表现较为突出，年内实现两位数涨幅。多数国家股市受美债利率高企的压制，表现较为平淡。目前，10年期美债收益率已经从高于5%的高位回落至4.2%附近，高挺认为，这有助于新兴市场股市回暖。

　　截至目前，国际投行的研究显示，美国投资者总体持有约5700亿美元的中国股票（峰值时为1.2万亿美元），主要集中在港股和在美中概股。在极端情况下，如果主动型共同基金和对冲基金对中国股市的配置恢复到历史低点，以及美国养老金基金因政策和地缘政治原因完全剔除中国持仓，多家国际投行测算，这可能会引发1700亿美元的潜在减仓卖出。不过，机构普遍表示，当前极端情况发生的可能性很小，中国仍是巨大的市场，2024年北向资金回流的概率更大。

　　市场等待催化剂

　　此前，支持政策不断祭出、估值处于历史较低位置、美联储加息周期结束，中国股市回暖的基础看似齐备，但A股市场并未有所表现。

　　接受第一财经记者采访的国际资管机构投资人普遍认为，市场上行的空间远大于下行，目前市场仍在等待催化剂或需求、信心的进一步修复。

　　富达国际全球首席投资官安德鲁·麦卡菲（Andrew McCaffery）近期接受第一财经独家专访时称：“随着APEC峰会以来中美关系缓和，我认为市场正在变得更具有建设性，而且估值非常便宜。现在不少行业中很优秀的公司都出现了大幅折价，市场几乎在定价这些公司未来没有任何增长，这是一种过度悲观的情绪。”他认为，虽然估值便宜，但市场反弹需要催化剂推动，如何刺激需求仍是关键。

　　他认为，从结构上看，房地产对经济增长的贡献将在几年内结构性下降，但中国仍将维持4%~5%较快的经济增速。为此，中国还需要改善需求，尤其是在CPI持续处于负区间的背景下。

　　事实上，自2023年三季度以来，债券和商品市场已逐步对经济复苏进行了计价。瑞银证券中国股票策略分析师孟磊此前对记者表示，“考虑到领先经济指标已有触底反弹迹象，且宏观政策宽松持续加码，我们认为，这一低估值水平并不合理。预计疫情后消费的进一步复苏、更为显性的政策支持，以及北向资金的回归将成为A股估值回升的催化剂。”

　　他也建议投资者在2024年关注三个投资主题——更强有力且更明确的政策宽松的受益者；自主可控与国产替代加速；“中国特色估值体系”下优质国企的估值提升。随着市场风险偏好的回升，瑞银认为“成长”有望在2024年跑赢大市，不过高股息率个股仍应作为“价值”风格下防御性持仓的一部分，建议超配电子、食品饮料、保险和通信，并低配银行、材料、机械、计算机和传媒。